第一节金融中介论的分析

在古典经济学中，总是假定储蓄能够自然而然地转移到具有相同收益的投资领域，因而把金融过程排除在宏观经济研究之外。金融中介论认为，在储蓄决策与投资决策分离的情况下，储蓄要经过金融中介才能转化为投资，在这一过程中，金融中介扮演着重要角色。所谓金融中介，就是那些对金融契约和证券进行转化的金融机构，包括银行和非银行金融机构(格利和肖称为货币系统和非货币的中介机构)。^注43在金融中介论者看来，在储蓄—投资过程中，金融中介通过其资产负债业务沟通储蓄者和投资者之间的联系，它们通过发行和出售间接证券把储蓄者的储蓄聚集起来，在此基础上通过购买和持有投资者发行和出售的初级证券(也称本源证券)，从而把储蓄者的储蓄提供给投资者。在这一过程中，金融中介能够为储蓄者提供具有不同风险、不同收益和不同流动性的多样化的金融资产，使储蓄者能够根据其偏好选择储蓄的资产形式，从而扩大储蓄者储蓄投放的领域；同时金融中介能够减少与初级证券所有权相联系的风险，因为金融中介能够通过间接证券的创造促使资产结构的多样化，从而使储蓄者持有资产的风险最小化。金融中介沟通了储蓄和投资渠道，同时也分散和降低了风险，储蓄和投资因此可望增加。中介论认为，无论银行中介机构，还是非银行金融中介，都能够在储蓄—投资过程中发挥中介作用，这种中介作用的有效发挥，有助于提高储蓄和投资水平，并在可供选择的投资项目中最佳地配置稀缺的储蓄。^注44

格利和肖是中介论的重要代表人物。他们认为，动员经济剩余用于投资的途径有两条，即内部金融和外部金融(也称内源融资和外源融资)。内部金融即投资者利用自己的储蓄的过程。外部金融，即投资者利用他人储蓄的过程。外部金融的主要工具是债务—资产体系，通过债务—资产体系动员国内储蓄用于投资。在外部金融中，利率发挥着重要作用，因为利率影响投资率和投资方向。他们认为，内部金融是债务—资产体系的替代物。他们把金融发展与分工的发展相联系，特别是把金融储蓄与投资之间的分工相联系，这种分工造成社会中一部门提供要素，另一部门则把此要素用于实际资本积累，这时金融资产和债务就会以货币、非货币的形式积累，积累的快慢取决于把储蓄转化为投资的技术组合。这种分工导致了最终借款人(投资者)发行初级证券，最终借出者(储蓄者)获得金融资产。分工或专业化通过储蓄和投资的增加以及金融中介的发展刺激了金融资产规模的扩大和形式的多样化发展，而这反过来又刺激了储蓄和投资的增加和资源配置效率的提高，同时节约了储蓄转化为投资的成本。^注45

格利和肖在《金融理论中的货币》一书中按照储蓄是否经过金融中介和是否有间接金融资产的创造转化为投资，把金融分为直接金融和间接金融。所谓直接金融就是资金最终供给者直接购买资金最终需求者发行的直接证券实现的资金融通。间接金融就是银行等金融中介通过发行和出售间接证券吸收储蓄者的资金，在此基础上购买和持有资金最终需求者发行的初级证券，从而把储蓄提供给投资者的过程。所谓直接证券就是资金最终需求者发行的证券，包括政府证券、公司债券和股票以及其他中短期债务凭证等。所谓间接证券就是金融中介机构发行的证券，包括货币和非货币证券。^注46

中介论者特别重视金融中介在储蓄—投资过程中的作用。在格利和肖看来，金融中介机构的基本职能就是从最终借款人那里买进初级证券，并为最终贷款人持有资产而发行证券，从而沟通储蓄与投资渠道。他们认为，这两类金融中介机构都能够创造间接证券，并在此基础上都能够把盈余单位的盈余转移到赤字单位。所不同的是银行(货币系统)能够创造货币，而非银行金融中介机构只能创造非货币间接证券。无论是银行还是非银行金融机构，都能够通过发行间接证券替换初级证券从而有助于提高储蓄和投资水平及在各种可能的投资机会之间更有效地分配稀缺的储蓄，因为一方面金融中介机构通过间接证券的创造，促进了金融资产的多样化发展，从而刺激金融资产需求的增长进而刺激储蓄率和投资率的提高；另一方面金融中介使得储蓄能够按照预期收益率产生的投资机会有序化地进行分配，提高资源配置的效率。第一个方面的影响后来被称为中介效应，第二个方面的影响被称为分配效应。^注47在中介论者看来，一个有效率的金融中介体系不仅能够把储蓄提供给最有效率的投资者，提高资本的配置效率，而且能够以低的融资成本提供金融服务，提高储蓄收益率，从而刺激储蓄的增加和资本密集度的提高。

中介论者认为，金融中介能够为提高储蓄者的实际收益率提供有价值的服务，能够通过提供流动性和信息降低投资者的实际成本，也能够通过资产结构的多样化降低风险。金融中介能否有效发挥作用，很大程度上取决于能否把利率确定在均衡水平上。肖认为，如果实际利率被固定在大大低于其均衡水平的水平上，储蓄、投资和金融中介都不是最优的。麦金农认为在为经济发展动员资源方面，金融体系特别是银行体系的中介作用是极其重要的。他认为，在国民经济中，银行体系有三个独特的职能作用，它们往往相互补充，有时也发生冲突：第一是传统的货币作用；在经济中提供稳定的核算单位、价值储藏和支付手段。第二是金融中介作用，把私人储蓄者与公共投资者和私人投资者联系在一起。第三是对政府提供财政支持。在为经济发展动员资金中，银行的中介作用是极其重要的。^注48中介论者认为，金融抑制影响储蓄投资的形成，造成资源配置的不合理，从而阻碍了经济发展。消除金融抑制，则会产生储蓄效应和投资效应。麦金农根据其对金融与储蓄投资关系的考察，修改了哈罗德-多马经济增长模型。哈罗德-多马经济增长模型可以表示为：y=σs。其中y代表均衡收入增长率，σ代表资本产出率，s代表储蓄倾向。显然哈罗德-多马模型没有考虑货币金融因素的作用。麦金农认为在哈罗德-多马模型中假定货币金融因素对储蓄没有影响，实际上储蓄倾向s要受收入增长率和货币金融变量的影响，考虑到这种影响，储蓄函数可以写为：s=s(y；ρ)，其中ρ代表金融变量，且0<s<1，s/y>0，s/ρ>0。在修改的哈罗德-多马模型中，货币金融变量实际地影响储蓄和投资，进而影响经济增长。

格林伍德(Greenwood)和约万诺维奇(Jovanovic)^注49-金(King)^注50以及莱文(Levine)^注51等考察了金融机构和金融市场作用机制。格林伍德和约万诺维奇把金融中介的信息作用和生产率提高联系起来，认为资本不仅可以投资于收益低的安全技术而且可以投资于收益高的风险技术。风险技术的收益受到总体冲击和特定的项目冲击。与单个投资者不同，拥有大量资产组合的金融机构可以完全化解总体生产率冲击，提高资本配置效率和增长率。同时金融机构也使投资者能够分担风险，进而影响他们的投资选择和储蓄行为。这种风险分担的作用，不仅限于保险市场。在银行和证券市场上，准许个人分担特异冲击带来的不可保险的风险，以及由资产收益的易变性带来的可分散的风险。莱文认为，除了银行，消费者也可以通过金融市场来分担流动性风险。个人通过股票市场出售股份而非从银行取款来缓解特异的流动性冲击，同时股票市场也准许当事人通过证券组合来降低收益不确定带来的风险。股票市场的这种双重保险功能，促使人们更加愿意投资于流动性差但更具生产性的项目，也避免了不必要的投资终止。

利兰和派尔等把信息不对称因素引入金融中介论，论证了金融中介在储蓄投资过程中对降低交易费用的作用。^注52信息不对称是指交易的一方占有另一方不能充分了解的信息。如对于贷款项目的潜在收益和风险，借款人要比贷款人了解更多的信息。信息不对称导致逆向选择和道德风险，这两方面都会引起金融市场失灵。利兰和派尔把金融中介看作是一种信息共享联盟,因而能够低成本地搜索和甄别好的投资项目，与单个贷款人去搜寻适当的投资项目和借款人相比具有规模经济的效果。