（三）问题：政策调控叠加新冠疫情使房企信用风险集中释放

1．政策调控效应从2021年7月开始显现

多项调控政策推出并逐渐实施后，政策调控效应逐步显现，房地产行业投资和销售规模达到高点后开始下降。2021年6月房地产销售面积达到最高值，7月环比骤降41.5%。在融资政策收紧和市场规模缩减下，房企资金流动性压力增大，2021年下半年国内头部房企出现债务违约，引起全社会对房地产行业信用的担忧。此后，地方政府收紧了预售资金监管，商业银行控制了贷款甚至抽贷，资本市场对房企信用评级下降。为应对资金流动性压力，房企停止拿地、新开工，甚至停工，市场出现了开篇所述的开发端和需求端同时下跌的情形。除了整个楼市成交量迅速“走低”，新建商品住宅销售价格也环比一路下降（见图1-4、图1-5）。

市场下滑叠加新冠疫情影响，更令房地产市场雪上加霜。因为房地产交易具有高值、低频、现场交易等特征，疫情加上严厉管控极大影响了交易行为的正常进行，2020年积压的交易，直到2023年一季度才基本完成网签，因此在统计数据上出现了两个月左右的“小阳春”，但之后市场又持续下行。

“三条红线”和房地产贷款集中度管理制度对房企融资端起到强有力的限制。2021年下半年销售超预期下行，房企融资现金流和销售现金流双重承压，高杠杆房企在流动性收缩下风险加速暴露。在银行信贷总额控制政策下，房企下半年获得贷款难度加大，个人按揭贷款批贷缓慢，进一步加剧了房企的流动性风险。

2．融资收紧和销售走弱双重挤压下房企信用风险集中爆发

房地产企业的高杠杆、高负债模式在房价上涨、现金流流畅的时候可以维持，而一旦遇到政策调控或融资不能按时到位，就会形成资金和债务的错配。因此前几年靠融资加杠杆快速扩张的大型房企在遭遇融资收紧和销售走弱的双重挤压下纷纷陷入流动性危机，最终迎来信用风险的集中爆发。

据企业公告，2021年开年，华夏幸福便宣告债务逾期，涉及银行贷款、信托贷款等债务，本息合计高达52.55亿元。随着7月后楼市成交量萎缩，房企资金压力加大，即使减轻拿地力度，在到期偿债压力下，房企违约风险依然持续增大。2021年下半年，据澎湃新闻报道，蓝光发展、花样年、新力控股等房地产企业相继出现债务危机，加剧了行业生态恶化。

房企违约引发了行业信用担忧，评级机构纷纷下调境内房股信用评级，境外债“借新还旧”通道几近堵塞。例如，国金证券的研究报告显示，自2021年9月开始，不到一个半月的时间，穆迪、标普和惠誉至少对房企进行了25次主体评级下调，其中部分房企被多次下调评级，使企业融资难上加难。在资金压力下，项目停工烂尾问题开始暴露，2022年7月集中出现了购房者停止还贷呼声。此后，保交楼成为政府稳市场的首要任务，2022年8月16日，中央九部门和单位印发实施《关于通过专项借款支持已售逾期难交付住宅项目建设交付的工作方案》；通过国家开发银行、中国农业发展银行两批共3 500亿元专项借款，支持350万套保交楼任务。到2023年6月，首批专项借款项目复工率已达99.3%，但保交楼整体进展仍不足70%。7月，央行提出继续支持做好保交楼工作，保交楼贷款支持计划将延续实施至2024年5月末。

受三年疫情影响，国内需求收缩、供给冲击、预期转弱，“三重压力”加大，对经济运行制约明显，全国16 ～ 24岁青年调查失业率快速上升，4月首次突破20%为20.4%，2023年6月达到21.3%的历史新高。在裁员增加、青年失业率上升、减薪拖薪的情形下，人们对未来收入预期不好，信心不足，作为城市发展载体的房地产行业，需求释放受到极大影响。至此，房地产企业“高负债”仍在，但高杠杆和高周转消失，房企违约风险未减。

3．房企债券违约成为债市违约的主力

Wind数据显示，2021年，房企境内信用违约涉及59只债券，违约日债券余额已达676亿元，分别同比上涨59%和47%（见图1-6）违约规模占境内同时期债券总违约规模的33.4%，房企债券违约已经成为债市违约的主力。

2022年，信用风险持续蔓延，房企境内债务展期日债券余额规模和展期债券数量分别从2021年的210亿元、15只，大幅度增长到1 884亿元、114只（见图1-7）。2023年，房企境内到期债务压力为3 388.3亿元，同比增长11.3%。从月度数据看，1月及4月为偿债高峰，分别面临823.7亿元和831.9亿元的到期债务压力，房企偿债压力仍保持高位。

除上述情况外，违约房企还存在境外信用债、银行贷款等大规模有息负债和商票等巨额无息负债债务违约情况，并呈现出违约主体大型化、违约规模指数化、违约影响交叉化、违约范围扩散化等典型特征。以商票逾期为例，根据上海票据交易所数据，截至2022年11月30日，存在商票逾期现象的房地产项目公司数量为3 300个，环比增长1.7%。房企违约已造成整个行业的信用危机，并已将风险部分传导至上下游企业和金融机构。

4．房企债务危机严重危害了上下游关联企业

这一轮房地产企业的流动性危机实际已引发行业内系统性风险。一是供应商受拖累，建筑企业成为房企债务危机的最大受害者，南通六建破产重整，苏中建设、南通三建、中南建设、中国建筑等均大受牵连；二是装修、材料等房企上下游企业受拖累，如三棵树2001年9月6日发布公告，受上游某大型房企商票影响，持有的商业承兑汇票中共有3.36亿元发生逾期。房企债务违约还直接影响了市场信心的恢复，导致购房者不敢购房。销售回款不畅又导致楼盘停工、烂尾事件发生，进一步打击了购房者的信心，如此形成恶性循环。