处置效应：人们为什么“售盈持亏”？

让我们来看看下面的问题：

你拥有两种股票：股票A是你花100欧元买的，现在值50欧元。你的第二只股票也是你花100欧元买的，现在值150欧元。可惜现在你必须付你的50欧元的电费账单。你需要钱，但你又没有现金，你不得不出售这两只股票中的一只。你该卖哪只股票呢？

如果你本能地回答，你会出售赢利的股票B，那么，你就同大多数人一样。通过进一步观察，我们发现这是不合理的：你出售的是你正在赢利的股票，却保留了亏损的股票。为什么？估计还是因为对亏损的恐惧。一旦你出售股票A，你就会面对一个损失，这是你最不想面对的。所以，你出售股票B，而不是股票A。

科学家赫什·舍夫林和迈尔·斯塔特曼把这种效应命名为“处置效应”。投资者大多倾向于“售盈持亏”。基于损失憎恶，当存在着避免损失的前景时，投资者愿意承受更大的风险。想到会把账面损失变成实际损失，想到要向税务局、向自己，最糟糕的是向伙伴承认这种损失，就会使投资者变得更愿意承担风险，因而紧紧抓住亏损的股票。

通过对美国折扣券商的10 000名客户的调查，经济学家特伦斯·奥丁对处置效应进行了追踪研究。首先，他计算出折扣券商的客户出售多少获利的股票。其结果是，他们出售了大约15%的获利股票，也就是说，每7只获得账面利润的股票中就有1只被出售了。与此相反，在亏损的股票中，只有10%的股票被出售，其余90%还被保留在股票组合里。从统计学的角度来看，如果我们假定投资者在出售获利股票和亏损股票之间没有什么区别的话，那么这两者之间实际上存在这么大的区别绝不是偶然的。

现在能够很好地解释这种交易了。有些人认为，投资者基于共同的信息来进行交易，他们的卖出行为相互影响，更多应该是从众行为。为了排除这种认识带来的影响，奥丁对每个账户的交易分开进行了研究。他只考虑在一周前或者一周后没有其他卖出行为相伴的那些交易。由此，那些基于从众心理或者股市趋势而进行的卖出行为就被排除了。统计结果并没有因此而有所改变：投资者还是“售盈持亏”。

另外一种解释是，这种交易行为是一种技术性论点。如果投资者想要保持资产组合中各种股票的固定比例，那么他们必须出售获利股票。我们假定，某个投资者拥有两家公司各10股股票。我们称之为股票A和股票B，这两种股票各自的每股价格都是50欧元。由此，这个投资者在他的资产组合中保持1∶1的比例，即各占50%。这也是他的目标。

现在，股票B的价格从50欧元上升到100欧元，其总价值是10股乘以100欧元，等于1 000欧元，而股票A的总价值始终是10股乘以50欧元，为500欧元。现在，他持有的这两家企业的股票价值比例变为1∶2，资产组合中股票B的价值增长了1倍。如果他想继续保持1∶1的股票比例，那么，他就必须出售股票B，并且是出售5股股票B。这样一来，他有10股股票A，单价50欧元，总价500欧元；还有5股股票B，单价100欧元，总价500欧元。现在，这个投资者在他的资产组合中重新拥有1∶1的比例，即A和B的比重一样，各占50%。

如果投资者想要股票在资产组合中保持固定权重，那么他们会被迫出售获利股票。这是对投资者出售获利股票这种现象的一个合理解释吗？为了对这种想法进行考证，奥丁只是考虑了那些股票清仓的交易行为，也就是说，只有在投资者想完全抛弃这只股票，并不是想改变股票权重时的交易行为。其结果依然没有改变：投资者更愿意出售获利股票，而不是亏损的股票。

还有一种观点，认为人们持有亏损的股票，是因为他们期望，在未来这些股票能够击败获利的股票。这种想法被称之为“回归到平均”。根据这种观点，现在下跌的股票在将来的某一天肯定会重新上升，而现在上涨的股票会重新回落到股市现实的地面上。

折扣交易商的那些账户的数据证明了这种观点是不可靠的。至少在一到两年的时间段内，被出售的获利股票的业绩明显好于仍然被持有的亏损股票。粗略估算，如果考虑出售亏损股票的税收好处，这个处置效应给投资者造成了4.4%的利润损失。

回到我们的话题：对损失的恐惧使得我们卖掉了赢利的股票，保留了亏损的股票，这种交易行为大约使我们损失了4.4%的利润。这就是我们为损失憎恶所付出的代价。

所以，我们不是扩大利润，限制损失，而是限制利润，扩大了损失。心理学家托马斯·季洛维奇用一个生动的比喻诠释了这一点。设想一下，你的投资是一些船，你驾驶着这些船驶往退休的彼岸。但在这些船到达退休的彼岸之前，你放弃了那些被证明适于航行的船只，而把希望寄托在修复那些不稳的破船身上。

没有水手会这么做，但相反，投资者会这么做。还是处于同样的原因：对损失的恐惧。损失憎恶也许解释了，为什么被称为“保本产品”的金融产品能取得成功。行家们是用非常复杂的感情来看待这类产品。