二、股东出资纠纷

6 “对赌协议”纠纷的裁判规则

——苏州天相湛卢九鼎投资中心诉周秋火等公司增资案

【案件基本信息】

1.裁判书字号

上海市第一中级人民法院（2014）沪一中民四（商）终字第2041号民事判决书

2.案由：公司增资纠纷

3.当事人

原告（被上诉人）：苏州天相湛卢九鼎投资中心

被告（上诉人）：周秋火、施某、浙江凯迪药业有限公司（以下简称浙江公司）、仙居凯迪投资有限公司（以下简称目标公司）

【基本案情】

2011年12月，原告苏州天相湛卢九鼎投资中心（有限合伙）与其他七家公司为甲方、被告目标公司为乙方、浙江公司为丙方、周秋火与施某为丁方共同签署了《增资扩股协议》。根据协议约定，甲方共同出资以增资方式投资于被告目标公司，成为被告目标公司的股东，甲方即共同出资共计1.5亿元。

针对《增资扩股协议》，甲乙丙丁四方又签订了一份《补充协议》，约定在增资完成后，乙方、丙方和实际控制人（即丁方）对乙方未来一定时间内的经营业绩进行承诺：乙方2012年实现净利润6000万元……；如果乙方2012年未实现业绩承诺水平，实际控制人需对甲方予以现金补偿，对甲方的业绩补偿款应在次年4月30日前实施完毕；乙方、丙方和实际控制人对补充协议约定的相关责任和义务承担连带责任，甲方之各方对相关责任和义务按份承担。后，包括原告在内的甲方按《增资扩股协议》的约定完成了对目标公司的增资，并经工商变更登记，正式登记为目标公司的股东。

目标公司目前注册资本为73714286元，另有一股东浙江大红袍股权投资有限公司认缴出资额为4422857元。

2013年6月5日，某国际会计师事务所出具了目标公司2012年的财务审计报告，被告目标公司2012年营业利润为16905.68元，净利润为553351.30元。

原告认为，被告目标公司2012年的业绩远未达到《补充协议》中约定的净利润目标6000万元，故于2013年8月16日向众被告发出律师函，要求被告周秋火、施某按照《补充协议》的约定，向原告等甲方公司支付共计59983094.32元的业绩补偿款及迟延付款的利息，其中按原告在甲方所占的出资比例，原告应获得的业绩补偿款为4598703.90元。被告浙江公司、目标公司对此承担连带付款责任。因被告未向原告支付补偿款，故原告诉至法院。

【案件焦点】

双方签订的《增资扩股协议》及《补充协议》是否存在显失公平而应被撤销？被告责任应如何认定？

【法院裁判要旨】

上海市奉贤区人民法院经审理认为：本案所涉的《增资扩股协议》及《补充协议》是一种估值调整协议，即股权投资中投资者根据融资企业未来经营情况，对企业估值及投资价格所进行调整的机制。根据合同当事人意思自治、诚实信用的原则，双方均应信守协议约定，履行协议义务。

估值调整协议作为一项新型的投资机制，其创设的风险和回报虽然较高，但对于双方而言亦是相对均等的。对于融资方，其需要资金注入以获得更多的经营空间，而对于投资方，其可以依靠注资企业的经营以实现高额的利润。因而协议实质上满足了交易双方对于实现投资利益最大化的营利性要求，系双方真实意思的表示。对于融资方而言，应具备专业的判断能力、分析能力和交易能力，在签订估值调整协议时，从常理而言，双方均会对企业经营状况及业绩目标的可行性作出全面的调查、评估和判断。尤其对于融资方而言，融资企业系其经营管理，较之投资方更能了解企业现状，而对投资风险更具有预见能力。故法院有理由相信，在被告作出业绩目标承诺时，亦系经过审慎仔细的计算和判断的，因此对被告辩称该协议显失公平法院不予采信。

两被告称其仅代表目标公司，不能由其个人承担责任。但两被告作为目标公司实际控制人，在《增资扩股协议》《补充协议》中以丁方的身份参与签约，并自行承诺如果目标公司业绩不能达到目标业绩，则业绩补偿款由其承担。该协议真实有效，对其具有约束力。两被告承担的责任与公司其他股东所承担责任并不冲突或者重叠，因此，两被告承担的责任也无法替代公司其他股东应承担的责任，故法院对两被告的辩称意见不予采纳。被告周秋火、施某应按协议约定，向原告承担给付业绩补偿款的责任。

在《补充协议》中，双方约定被告目标公司需对被告周秋火、施某给付补偿款承担连带清偿责任。估值调整协议虽然是投融资方的真实意思表示，但也必须遵守公司法和合同法的规定。被告目标公司作为目标公司，如果投融资方的协议使得投资者因取得收益而直接或间接地损害公司利益和公司债权人利益的，则该约定违反了法律、行政法规的强制性规定，应认定为无效。据此，《补充协议》要求被告目标公司承担连带责任的约定系无效约定，故对原告要求被告目标公司承担连带责任，法院不予支持。

本案中浙江公司作为协议丙方应为被告周秋火、施某的付款责任承担连带责任，故被告浙江公司应为被告周秋火、施某的付款义务承担连带责任。

综上，法院认为原告苏州天相湛卢九鼎投资中心（有限合伙）要求被告周秋火、施某向其支付业绩补偿款的诉讼请求依法应予支持。对于业绩补偿款的计算方式，根据《补充协议》约定的计算公式，被告周秋火、施某应向甲方公司支付业绩补偿款共计59983094.32元。根据协议约定，甲方各公司根据投资比例按份承担相应的权利义务，故根据原告投资款1150万元在甲方总投资金额15000万元中所占的比例，原告要求其应取得的业绩补偿款为4598703.90元计算无误，法院予以支持。《补充协议》中对于业绩补偿款的支付时间也作出了明确的约定，故被告应在约定的期限内及时向原告付款，否则应当向原告承担偿付逾期付款利息的违约责任。但原告主张的利息起算日期2013年4月30日系最后的付款期限，因此法院将利息起算日期调整为2013年5月1日。对原告要求被告浙江公司承担连带责任，法院予以支持。对原告要求被告目标公司承担连带责任，法院不予支持。

上海市奉贤区人民法院判决：

一、被告周秋火、施某于本判决生效之日起十日内给付原告苏州天相湛卢九鼎投资中心（有限合伙）业绩补偿款6718106.56元；

二、被告周秋火、施某于本判决生效之日起十日内偿付原告苏州天相湛卢九鼎投资中心（有限合伙）上述款项自2013年5月1日起至实际履行日止按中国人民银行同期贷款利率计算的利息损失；

三、被告浙江凯迪药业有限公司、仙居凯迪投资有限公司对上述第一项、第二项被告周秋火、施某的付款义务承担连带清偿责任；

四、驳回原告苏州天相湛卢九鼎投资中心（有限合伙）的其余诉讼请求。

周秋火、施某、浙江凯迪药业有限公司、仙居凯迪投资有限公司提出上诉。上海市第一中级人民法院认定原审判决认定事实清楚，适用法律正确，判决：

驳回上诉，维持原判。

【法官后语】

判断“对赌协议”合法与否应根据《合同法》和《公司法》的规定。实务中，对于融资企业的股东或实际控制人在约定的时间内，融资企业实际经营业绩未达到约定的目标业绩时，须向投资方支付协议补偿金的约定认为系合法有效的，原因在于该约定是其自行承诺的，真实有效，应当对其具有约束力。然而，对于融资企业的补偿承诺则要区别对待。投资方认购融资企业的股票后即成为股东，若对赌协议中约定一段时间内融资企业实际经营业绩未达到约定的目标业绩时，融资企业须支付投资方补偿款或者融资企业对其股东、实际控制人支付补偿款承担连带责任，就会引发公司对股东的赔偿责任，进而直接或间接地损害了融资公司、其他股东以及公司债权人的利益，因而违反了法律、法规效力性强制性规定而归于无效。

对赌协议作为一种私募股权投资方式，在国外发展较为完善，但国内发展还处于初级阶段，相关法律制度欠缺甚至空白，社会大众对对赌协议的认识不够全面和准确，导致一些认识上的误区，如认为对赌协议有保底收益零风险。目前司法实务中的审理倾向也使得“与公司对赌无效，与股东对赌有效”的错误认识盛行，偏离了判决的本意。这些认识误区的存在不利于估值调整机制的健康发展，因此有必要完善相关立法，规范对赌协议的操作。

编写人：上海市奉贤区人民法院 王蕾