第一节 我国发展REITs的经济背景

一、REITs出现的宏观经济背景

近多年来，我国经济稳定快速持续增长，房地产业呈现高速发展态势，已成为我国国民经济的支柱产业，进而成为国民经济增长的重要推动力。据经济学家的统计，房地产业的健康发展可以带动54个相关产业的同步发展，乃至整个国民经济的繁荣。然而，房地产业属于资本密集型行业，房地产开发资金投入量大，回收期长，资金能否及时足额供应，资金链是否会断裂，对房地产项目的成败起到决定性作用。但我国现代化的房地产业因起步较晚，距今只有10余年的时间，房地产金融市场和金融业务的开办中，居民购买房产的按揭贷款和房产商建房的开发贷款正在大量开办，但深层次的内容如房地产信托投资基金等尚处于探索起步阶段。

从另一方面来看，住房体制改革、城镇化进程加快和中国经济体制改革多年成果的积累，带来了居民对住房的基本改善和升级换代的极大需求，城市动拆迁和地域的迅速扩大，引发了大量的住房及投资等需求，整个房地产市场欣欣向荣。房地产业得到了极大的发展，房地产企业资金充足，资金来源问题一直没有引起足够的重视。美国次贷危机的爆发，引发了席卷全球的金融风暴，中国房地产市场也进入了一个寒冬。地产招标流拍、房地产市场成交持续低迷、房屋成交价格有所下降，引发许多房地产企业资金吃紧，甚至由于资金链断裂而倒闭，使得我国房地产企业开发资金来源不够多元化的情况重新回到前台，成为我们急需解决的一个问题。

为了防止房地产金融市场的隐患最终转嫁给商业银行，抑制可能产生的房地产泡沫甚至金融危机，从2003年至今，银行业逐步加强金融监管，规范房地产贷款。

（1）2003年6月13日，中国人民银行颁布《关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知》（121号文件），从多方面加强房地产信贷业务管理，减小银行风险。该文件规定：房地产开发企业的自有资金不得低于其项目投资总额的30%；商业银行不得向房地产开发企业发放用于缴纳土地出让金的贷款；严格禁止建筑施工企业用银行贷款垫资房地产开发项目。

（2）2004年4月26日，国务院出台《国务院关于调整部分行业固定资产投资项目资本金比例的通知》（13号文件），在121号文件要求房地产开发企业的自有资金不得低于其项目投资总额的30%的基础上，又提高了5个百分点。

（3）2007年12月5日，中央经济工作会议决定从2008年开始，以从紧的货币政策代替实施了10年之久的稳健的货币政策，释放出国家适当控制货币投放的信号。

（4）2008年伊始，在紧缩货币的政策下，各大银行均削减对房地产企业的开发贷款，房地产开发商所期待的“贷款松动”局面并未出现，房地产信贷从紧进一步加强了楼市调控的力度。不少房地产企业出现了资金回笼方面的问题，这一点我们从多家房地产企业在全国范围内掀起一股打折卖房的热潮，就可见一斑。

中国现有的投资信托计划（如从严格意义衡量，不同于本书谈论的房地产投资基金），也可以将其投放于房地产市场，投放对象可以是商业房、住房的开发贷款或按揭贷款。然而，这些信托计划的范围较小，限制了投资的范围。

房地产开发商若在融资渠道和方法上不做创新，资金链的稳定性很难得到有效保障，将极大地威胁企业的生存。在国家加强宏观调控和监管力度的形势下，房地产开发商急切地寻找着除银行贷款之外的融资渠道。为长期有效地解决房地产行业的资金来源问题，全面规范地推动在国外已得到很好发展的房地产信托投资基金，就是一个有效选择。中国政府已经注意到这个问题。在2008年12月3日的国务院常务会议上，颁布了《关于当前金融促进经济发展的若干意见》，研究确定了9项金融措施，其中第5次明确表示要大力发展房地产信托投资基金。

为了拓宽房地产开发商的融资渠道，刺激疲软的房地产市场，允许房地产投资基金（也就是本书的REITs）开始试行，中国房地产开发商对房地产投资信托的出现积极性很高。在中国大陆创设REITs市场已近在眼前。但因当前房地产销售的不景气和波动过大，房地产信托投资基金的首次公开发行上市出现停顿。

二、REITs发展的房地产行业背景

（一）全国房地产市场周期

1．第一阶段（1998—2003年）

全国房地产开始发动，房价适度上涨，某种程度上反映了当时我国通货膨胀率较低甚至为负，以及经济仍在从亚洲金融危机的影响中恢复的宏观经济环境。

2．第二阶段（2003—2005年）

2003年，我国经济开始经历短暂的过热阶段，重工业投资大幅上涨，农产品价格也不断上升，住房价格真正开始大幅上涨。房地产价格以前所未有的年均7.4%的速率增长，直到2005年，宏观紧缩政策对阻止住房价格的过快增长开始发挥一定作用。

3．第三阶段（2006年至今）

2007年，由于资本流入增多以及人民币升值过快，住房价格开始飙升，2008年中期房价达到高点，全国房地产价格增速开始大幅放缓，并在2008年年末出现一定的下跌。到了2009年，房价重新出现飙升，直到2009年年末。国务院房产新政出台，房价飙升的势头才得到较大的遏制。

（二）房地产投资

中国房地产市场经过住宅价格的急速上涨后，2008年中期开始降温，很大程度上是紧缩的货币政策，以及2007年年底实行的抑制房地产市场投资的行政干预的结果（见图3-1）。

2009年上半年延续了2008年以来的救市政策，因政策效果良好，未再出台新的刺激政策。然而，由于下半年房价的过快上涨，使得政策出现了调整。表3-1的2000—2008年房地产开发情况显示，2008年全年房地产投资总额约为31203亿元，比2007年同期增长了23.4%，房地产投资总额占到全国固定资产投资总额的18%。2009年1月到11月，全国完成房地产开发投资31271亿元，同比增长17.8%，增幅比1—10月提高了1.2个百分点，比上年同期回落了4.9个百分点。其中，商品住宅完成投资22369亿元，同比增长15.7%，比1—10月提高了1.6个百分点，比上年同期回落了9.5个百分点，占房地产开发投资的比重为71.5%。从需求角度分析，我国目前房市的发展迅猛，需要合理配置资金。

（三）房地产融资

据不完全统计，目前国内大大小小房地产企业共约8万多家，在强劲的投资热情面前，融资一直是阻碍房地产业进一步发展的瓶颈。尽管股票上市后房产企业能筹集大量资金，然而较高的发行成本和较难的上市进程，使很多房地产企业望而却步。银行贷款一直是我国房地产企业最主要的融资渠道。我国房地产项目融资结构中，银行贷款的比例普遍过高，一般占到60%～80%，无疑增大了银行的金融风险，房产企业的高财务杠杆经营，必然会加大自身财务风险，对其生存造成极大的威胁。

房地产项目大部分靠自筹资金和银行贷款融资，同时有大量未表明来源的资金，该部分资金可能来自房地产公司公开上市以及私人资本投资等。1998年，外资曾占房地产融资比例的5%,2008年已下降至不足2%，房地产债券融资和信托投资基金很少存在（见图3-2）。

（四）长期价值

相对于国内的需求，我国的房地产短期内出现了过量供应。收入快速增长、城镇化加速、人口持续增长（见图3-3）及快速的住房折旧，尤其是建于20世纪80年代的大量住房需要改造等，都昭示了良好的长期投资价值，对发展新的房地产信托融资产品有较大的吸引力。