第三节 债务可持续性分析法

对于作为公共主体的政府而言，政府未来的收支流量是今后政府汲取资源能力大小的集中体现。政府未来收支流量状态的改变也将会直接影响政府负债余额的变化趋势，对今后政府资产存量也会产生间接影响。尤为重要的是，在衡量政府的主权债务风险时，政府的收支流量可能是较资产负债存量更为直接的因素。由于以资产负债表为基础的分析因没有考虑政府未来收支现金流而无法准确反映政府的主权债务风险。为了弥补这一缺陷，一些学者在传统的资产负债分析框架下进一步纳入了政府未来的收支流量，建立了一套以政府收支流量为主要变量的债务可持续性动态模型。

洪源、李礼（2006）提供了一个基于政府未来收支流量的债务可持续性分析框架，其基本描述如下：

设A₀为期初的债务规模，D₀为期初资产总量，A₀-D₀为期初净值，当净值为负数时则为净负债；T_n是第n期收入总量，S_n是第n期支出的总量，F_n是第n期收支流量差额所形成的余额，即F_n=T_n－S_n，当F_n为正数时表示盈余，反之，为负数时代表亏损；r是债务贴现率（利率）。

对于政府而言，债务的可持续性可以表示为：未来盈余的贴现值之和至少能够弥补当前的净负债，而使净值大于零。因此，期初净值可以表示为：

将式（3-5）两边除以国内生产总值Y_n，且假设各期政府基本盈余（赤字率）相等，并用f_n表示第n期政府的基本盈余（赤字）率，同时假设经济体总产出按既定速度g增长，则期初政府的净值或债务负担率可以表示为：

对（3-6）变换可得：

对（3-7）式的无穷等比级数求和，可得保持政府债务可持续前提下政府的收支赤字率的目标值f^*：

f^*就是要实现债务的可持续性所必须保持的预算赤字率的目标。由此可以看出，如果政府在期初拥有正的净资产，即资产规模超过债务规模，则只要政府在未来的赤字率小于f^*，就可以保证政府在未来可以履行主权债务的偿付义务；而即便政府在期初面临“资不抵债”的情形，即净资产存量为负，只要未来政府可以保证获得超过f^*的财政盈余率，同样也可以保证偿债义务的履行。

不难看出，与资产负债分析框架侧重于对资产负债存量的讨论不同，债务可持续性指标方法着重从政府未来的现金收支流量角度考察政府债务负担的可持续程度，这种方法有效地弥补了资产负债框架的不足，通过二者的相互补充和印证可以对政府的主权债务风险形成较为完整的判断。

然而，与之前所述的其他债务风险评估方法相似，这一方法本身也存在一定的缺陷和不足，而其中较为突出的一点在于，在实际操作中我们仍无法对政府未来的现金收支状况作出“未卜先知”的预见性判断，从而只能利用历史数据推断的增长率以及贴现率来对政府未来收支的现值进行估算。而一旦这些估算的数据因经济发展的原因发生相应的改变，或因偶然性的外部或内部冲击而出现相应的扰动，则据此对政府主权债务风险作出的评估在准确性方面也将大打折扣。