二 台湾金融市场的形成

（一）货币市场的演进

货币市场主要是指能提供一年期以下短期资金交易的市场。台湾有组织的货币市场起步较晚，但发展相当迅速。20世纪70年代以前，由于缺乏专业金融机构和短期信用工具，故可说并无正规的货币市场存在。到20世纪70年代以后，由于经济的快速发展，在1976年5月成立了第一家票券金融公司。此时“国库券”等信用工具也陆续在市面流通，货币市场才算正式形成。

台湾财政部门自1992年5月起分两阶段开放银行办理短期票券经纪、自营业务以及签证、承销业务，并在1994年8月，开放票券金融公司新设。从表1我们也可见到至2003年底，台湾开业的票券金融公司数已达14家。并且有60家银行已可办理短期票券之经纪、自营业务，同时有36家银行获准办理短期票券之签证、承销业务。票券市场自1992年开放以来，市场规模逐渐扩大，对企业提升短期资金运用效率与降低企业资金成本等方面颇有成效。票券的发行量，在1996年的发行总额约新台币9兆6609亿元，较1992年的5兆1699亿元，增长约87%。在票券交易量方面，1996年的票券交易总额约47兆5613亿元，较1992年的17兆3637亿元，增长约1.74倍。

台湾的短期票券市场于1971年初开始逐步发展。在此之前盛行以远期支票“调头寸”的方式，也就是通称“黑市”的“票贴”业务，虽然也具有货币市场交易的形式，但并没有正式公开的合法组织在其中。只有到1976年以后，由于票券金融公司的创设，台湾才算是正式创设了货币市场。到2000年，台湾的短期票券发行量已达新台币10兆3246亿元，交易量则高达63兆9153亿元。

事实上，台湾在正式的货币市场形成之前已有一些金融商品，如在1973年4月，由台湾“中央银行”首次发行的“国库券”；在1975年4月，由台湾银行开办远期信用状业务所产生的“银行承兑汇票”；在1975年8月，由台湾银行发行的“可转让定期存单”等短期的信用工具。在此期间，台湾经济大幅增长，人民储蓄增加，对金融工具的需求愈增，加上贸易形成的出超，使得资金市场规模大幅扩增，让资金交易透过市场机能的运作以发挥资金配置效率的要求日益增高，台湾终于在1975年12月发布“短期票券交易商管理规则”，规定票券金融公司为货币市场专业的中介机构，办理短期票券的承销、签证、自营买卖与经纪业务。隔年中兴、国际、“中华票券金融公司”等先后设立，因此，台湾才开始出现公开其有组织的货币市场，但台湾真正有法令依据之货币市场的形成，却一直到2001年才因“票券金融管理法”之颁布而完成。其中自1992年“台湾国际”逐渐开放银行兼营票券金融业务，也自1995年开放票券金融公司的新设。然后从表1，我们也可以发现经过四十几年台湾的货币市场的相关营业机构，专营公司并没有增加太多，主要仍是以银行兼营为主。

（二）资本市场的演进

台湾虽然在1953年就开始有股票的交易，但直到1962年，台湾证券交易所开业，才算是有公开与正式的股票市场。台湾的“证券交易法”禁止上市股票场外交易，但为了使财务尚未符合上市标准的公司公开发行股票，即使其股票亦有流通交易的可能，也从1989年起就辅导证券商同业公会成立上柜股票的店头市场。然而直至1994年，台湾的柜台买卖中心才正式成立。此时虽然只有14家上柜公司，但从表2中，我们会看到上柜公司家数的增加相当迅速，到2016年上柜公司的家数已接近上市公司之家数。

台湾债券的发行量与交易量，在1991年以前规模甚小（请参见表3）。1991年之前，因为在公债的发行量方面，财政年有岁计剩余，所以公债的发行额一向不高，并且台湾的公司企业融资通常以银行中长期贷款，或是以银行短期贷款展期来融通长期资金的需求，故公司债券的发行量也不多（王台贝，1997）。因此在交易市场方面，也由于债券发行筹码有限，再加上大部分的债券为金融机构作为流动准备而长期持有，故债券的交易并不蓬勃。但是到1991年以后，台湾为推行“国家建设六年计划”而大量发行公债，并采行一系列的措施以活泼市场交易，当时台湾股票市场交易低迷，很多投资人的资金转而投入债券市场，使得债券市场急速扩大。

在资本市场的主要营业机构方面，台湾原本限制证券商的设立。但是到1988年，台湾当局为推动自由化政策，而修订“证券交易法”，开放证券商申请设立，使得台湾的证券商数在短期内暴增。从表4中，我们可发现到1990年台湾已有证券商381家。但很快因为金融泡沫在1995年之后逐渐缩小，至2015年已剩120家，分公司也从2000年的1092家缩减为2015年的965家。

（三）外汇市场的演进

自1949年6月15日实施由旧台币转为新台币的改革，直至1979年外汇市场建立之30年间，台湾的外汇交易是处于严格管制的状态。其间，虽然随着经济发展与环境变迁，曾对外汇贸易管制有所放宽。但因外汇头寸均由“中央银行”统筹调度，故实际上并无所谓外汇市场的存在。在此期间，无论是采用复式汇率还是单一汇率，决策机构是汇率的唯一决定者，且所有外汇均由“中央银行”集中清算。但台湾的经济急速发展，如贸易顺差快速地由1977年的8.5亿美元扩大为1978年的17亿美元，使外汇存底由44.5亿美元增加到57亿美元，相对释出了600多亿元的新台币，造成货币供给额的急速增加（王耀兴，1986）。1978年7月11日，台湾为减少外汇累积的速度，宣布终止遵行多年的固定汇率制度，决定不再盯住美元。同年8月11日，台湾“中央银行”又增盯远期外汇之买卖，并为了有效实施浮动汇率制度，乃筹组外汇交易中心，于1979年2月1日，建立了外汇市场。但“中央银行”仍一直维持中心汇率交换制度。直到1989年4月3日才废止，并取消新台币汇率上下波动幅度的限制，使外汇交易完全自由化。台湾在1987年修订公布的“管理外汇条例”，正式停止了外汇管制，使得外汇的交易、持有与运用完全不受限制。公司行号、团体或个人每年的汇出款可达500万美元，事前无须核准也不限制用途。到1993年又将公司行号汇出入款的额度提高为1000万美元。到1998年6月底，台湾指定的外汇银行对顾客买卖外汇为280.4亿美元。其中本地银行占62.52%，外商银行占30.09%，中小企业银行占7.39%。币种以美元为主，占交易量的90%（邱正雄等，1993）。

（四）衍生性金融商品市场

过去30年来，全球金融市场的最大改变，主要是资讯的革命、通信科技的进步，商品与资本流通的全球化，以及财务管理知识的进步，使得衍生性金融商品的发展一日千里（保田圭司，1999）。衍生性金融商品其实是各种不需要实际握有或移转资产负债表的资产或负债，而能转嫁价格、利率以及其他市场风险的契约。这种契约或工具通常是以名目金价值（notional value）来衡量，而此种名目金价值通常在资产负债表上是无法表达的。衍生性商品的存在使得公司行号、政府机构、财务公司及其他机构能降低其因利率、汇率及权益或商品价格之波动所造成之风险。此外，衍生性金融商品亦可使使用者减低其筹资成本，及可投机性的操作市场利率及价格之波动以赚取差价利得。简言之，衍生性金融商品具有提供风险管理、价格发现、投机、操作利益及强化市场效率的功能（黄达业，1997: 228）。基本上，衍生性金融商品包括以下各种金融契约：经过特殊设计的负债或存款、互换（swaps）、期货（futures）、选择权（options）、利率上限（caps）、利率下限（floors）、远期契约（forwards）以及上述各种金融商品的组合。衍生性金融商品虽然是最近一二十年才在金融市场出现的，但是全球的衍生性金融商品契约总额，到1992年底已达12兆1330亿美元。若单以店头衍生性商品名目金额在2007年6月已达516兆美元规模来看，世界衍生性金融的量体增长相当惊人，到2016年的7月甚至有人指出全球衍生性金融资产规模已高达700兆美元（陈苓，2016），而此商品最为发达的美国，其商业银行的衍生性资产在1995年6月已达18兆美元。

在衍生性金融商品市场方面，中国台湾的发展很慢。直到1995年4月25日，才有“财政部”公布“银行办理衍生性金融商品业务应注意事项”，以规范银行办理该项业务，并要求其定期向主管机关揭露营运结果。截至1998年6月底，中国台湾银行从事衍生性金融商品交易之契约金额为3255亿美元，与美国相差甚多。并且，在中国台湾的外商银行就占该年度交易量的89%。显示在衍生性金融商品交易市场上，主要由外商银行占据领导性地位。虽然中国台湾的发展不如国外，但从表5可见台湾到2007年10月本地及外国银行在台分行的衍生性金融商品交易量也已达新台币9兆元，至2010年10月达新台币10兆元，到2016年10月总额已达新台币12兆元。